IPO管理办法领路资本市场改革
2006-05-08 09:35:53
为贯彻落实国务院《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》提出的从源头上提高上市公司质量的要求，根据新修订的《公司法》、《证券法》的有关规定，结合当前股权分置改革进展情况，中国证监会在总结以前我国首次公开发行股票并上市工作的实践并参考境外成熟证券市场经验的基础上，对现行首次公开发行股票并上市的有关规章制度进行了调整和完善，形成了《首次公开发行股票并上市管理办法（征求意见稿）》……
《管理办法》是IPO管理渐趋市场化的产物
近年来，适应市场的发展形势和基础条件变化，我国的股票发行管理制度按照市场化方向进行了一系列改革。2001年3月，发行管理从审批制过渡到核准制，从政府选择企业改为由证券公司推荐企业发行上市。发行人必须履行强制信息披露义务，中介机构对发行人的信息披露负有尽职调查的责任，证监会对发行申请文件进行合规性审核。2004年开始，中国证监会先后推出了保荐制度和询价制度，继续完善核准制，努力发挥市场约束机制的作用。在前端，由保荐机构对发行人的质量把关；在后端，由价格机制对发行行为进行约束。同时改革发审委制度，加强发审委审核的透明度，强化委员责任意识。随着发行管理制度的一系列改革，使得市场约束力量逐步增强，市场的作用也更加突出，这为股权分置改革后按照市场化方向进一步完善发行管理体制打下了基础。
股权分置改革后，随着各类股东共同利益基础的更加巩固，以及市场定价功能的逐步完善，发行管理制度可以更加突出对股票发行的市场价格约束和投资者约束机制，并通过加大中介机构责任和强化信息披露要求来进一步保护公众投资者的合法权益。这是不久前《上市公司证券发行管理办法（征求意见稿）》的立法理念，也是本次《管理办法》的立法理念。
《管理办法》相对以往规则作出重大调整
与以往的发行规则相比，《管理办法》做出了以下重大调整：
（一）强化发行环节的市场约束机制。顺应股权分置改革后市场运行机制的根本性变化，《管理办法》相应做出制度安排，强化市场约束机制。包括：实施预先披露制度，加强社会监督；取消了筹资额不得超过净资产两倍的数量限制，进一步体现发行人和投资者的自主决定；取消了辅导期一年的规定，同时对保荐人的审慎核查工作提出严格的监管要求；取消首发前12个月内不得增资扩股的规定，同时提高禁售期要求；取消了关联交易比例不得超过30%的规定，同时对关联交易提出了更加严格的披露要求。
（二）加大中介机构责任。《管理办法》根据《证券法》的立法精神，细化和加强了中介机构的审慎核查责任，要求中介机构对出具文件的真实性、准确性、完整性负责；将中介机构出具的文件确定为招股说明书的备查文件，要求在指定网站上披露；对中介机构的违法违规行为根据不同情节和后果设定了相应的监管措施。
（三）推动优质企业发行上市。《管理办法》对首次公开发行股票并上市的公司从公司治理和财务指标两个方面提出了较为严格的条件，对《证券法》规定的发行条件进行了细化。这是因为，根据我国的证券市场发展状况，现阶段发行管理仍然要实行设置发行上市门槛的核准制，尚不能超越市场的发展阶段采用不设发行门槛的注册制，但是发行制度改革的市场化方向必须坚持。
实质重于形式 对中介机构监管更趋透明化
《管理办法》不再要求拟上市公司必须辅导一年方可申请发行上市。市场争议较高的IPO辅导期规定正式取消。业内人士透露，由于内地企业到海外上市并不需要辅导期。这样的规定无论是在时间上还是费用上都增加了公司上市成本，因此1年辅导期限制了大公司在A股的上市热情，导致一些优秀公司到海外上市，内地的投资者因而不能分享这些赚钱最多的公司发展成果，这不利于A股市场的发展。取消辅导期规定，能够增强A股市场对优质公司的吸引力。
中国证监会相关人士称，取消辅导一年的要求并不意味着监管机构放弃了对发行人发行前改制和规范运作水平的要求，也不表示保荐人可以规避对发行人的辅导责任。按照实质重于形式的原则，证监会将尽快发布与管理办法相配套文件，将把对保荐人辅导的硬性要求写进这个文件，明确要求保荐机构必须做什么，还要对保荐机构尽职调查做非常详尽的约束，保证保荐人做的事是保质保量的。
管理办法同时对包括保荐人在内的中介机构提出更高要求，要求中介机构出的发行保荐书、审计报告书、内控见证报告、评估报告、法律意见书等，都要作为招股说明书的备查文件，在指定网站上披露，供市场监督。另外对中介机构违法违规行为规定了比较严厉的处罚。除了法律要求的行政处罚以外，还包括谈话提醒、责令改正、记入诚信档案等，情节特别严重的，中国证监会将采取12个月内不接受相关机构出具的证券发行专项文件，36个月内不接受相关签字人员出具的证券发行专项文件的监管措施。
财务指标门槛提高有助提升上市公司整体质量
修订后的证券法对公开发行新股条件的规定非常原则，财务方面的要求是“具有持续盈利能力，财务状况良好”。《管理办法》就是根据这条要求，对首次发行并上市的条件进行细化。与以往相比，这些具体条件在相当程度上提高了对拟上市公司的财务指标要求，从而有助于提高上市公司整体质量。
首先，在连续三年盈利的基础上，还对拟上市公司的盈利规模提出了要求。三年累计盈利要超过3000万元的条件，这是过去没有的。计算净利润时要以扣除非经常性损益前后较低者为依据，则是为了更合理反映拟上市公司的持续盈利能力。
其次，《管理办法》在净利润指标之外又设了两个指标：现金流量和营业收入，两个指标只要有一个达标就可。经营活动产生的现金流量净额是衡量盈利质量的重要指标，《管理办法》要求三年现金流量净额累计超过5000万元。考虑到部分行业特点，企业经营活动产生的现金流量净额较小或者甚至为负数，但仍具备较强的持续盈利能力，《管理办法》将营业收入指标设定为现金流量指标的替代指标，要求三年营业收入累计超过3亿元，为三年净利润指标的10倍。
第三，从防范重大风险的角度，《管理办法》就可能对持续盈利能力产生重大不利影响的情形做出了禁止性规定，要求不得存在5种情形，被禁止情形包括最近一个会计年度的净利润主要来自不能合并财务报表的投资收益等。
第四，根据主板上市公司的特点，避免拟上市公司资产组成结构的重大失衡，《管理办法》延续了最近一期末无形资产占净资产的比例不高于20%的规定，但允许扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等相当于实物的物权。
第五，明确了拟在主板市场上市的公司的发行前股本规模，《管理办法》要求发行前的股本总额不少于3000万元。
A股市场对优质公司吸引力大大提升
本次管理办法中，取消了此前IPO筹资额不得超过净资产两倍的硬性规定，此举在一定程度上，增加了A股市场对优质公司的吸引力。
由于股改后将实现全流通发行，市场对公司融资行为的约束力将逐步加大。出于对市值的关注，上市公司恶意圈钱的结果将在很大程度上“伤及自身”。而新股发行实施询价后，同一发行股数的筹资额将出现较大变动，硬性规定筹资额上限的做法已不能适应这一新情况。因此，《管理办法》取消了过去执行的筹资额不得超过净资产两倍的规定，交由发行人和投资者决定，由市场约束。但是，取消筹资额上限的规定，并不意味着监管部门放弃了对募集资金用途的监管，《管理办法》保留了筹资额和投资项目应当与发行人生产经营规模、财务状况、技术水平和管理能力等相适应的要求，并要求发行人建立募集资金专项存储制度，以便于对募集资金的使用情况进行监督。
值得注意的是，由于取消了对筹资额的硬性指标，使一些大蓝筹公司可以借助于A股市场融资向优质项目投资。联系前不久出台的《上市公司新股发行管理办法（征求意见稿）》，公司在IPO及此后的再融资中，对融资规模的硬性限制大都将被取消。有专家表示，A股市场对优质大公司的吸引力将大大增强。
